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证券投资系统
编辑丨谢长艳
现金分红是回馈股票投资者的重要组成部分，是上市公司践行市值管理的重要工具。
6月19日，证监会主席吴清在2024年陆家嘴论坛开幕式上发表主旨演讲时明确指出“将进一步引导上市公司树立积极主动回报投资者的意识，加强与投资者沟通，提升信息透明度和治理规范性，更好运用现金分红、回购注销等方式回馈投资者”。由此推断，监管层鼓励上市公司加大现金分红力度，更好践行市值管理，这对二级市场中小投资者而言，也蕴含着潜在的投资机会。
2024年4月4日，国务院发布的新“国九条”，围绕打造安全、规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场，作出了全面而系统的政策安排；其中，明确强调“上市时要披露分红政策”，“强化上市公司现金分红监管”“制定上市公司市值管理指引”“推动上市公司提升投资价值”。现结合理论渊源、现实情况、境内资本市场动态等方面，对现金分红与市值管理这一话题进行探索性分析。
现金分红与市值管理密切联系
分红数据成退市红线的硬指标之一
从金融学理论看，股利贴现模型(Dividend Discount Model)是评估股票内在价值的重要模型，属绝对估值法之一；简而言之，通过公司未来发放的股利之和进行折现计算，定量评估公司当前股票公允价值。
由此可以看出，企业内在价值与股利情况(现金分红)呈正向相关性；对经营永续、分红相对稳定的行业(如：银行、食品饮料、公用事业、交通运输)、公司而言，外部研究者、投资人可以根据其股利发放情况，大体量度其内在价值之锚。在二级市场上，上市公司市值总体上围绕其内在价值而上下波动，因此，投资界(特别是财务投资人、价值投资人)重视股利、监管层强调现金分红有其深刻的理论基础。
就当前境内资本市场客观情况而言，在新“国九条”的指引下，证监会于4月12日发布了《关于严格执行退市制度的意见》；上海、深圳、北京证券交易所于4月底修订发布了《股票上市规则》，均对上市公司派发现金分红、积极回报股东予以高度关注，其中：上交所、深交所均在“退市与风险警示”有关章节明确规定：上市公司若出现“最近一个会计年度净利润为正值且母公司报表年度末未分配利润为正值的公司，其最近三个会计年度累计现金分红总额低于最近三个会计年度年均净利润的30%，且最近三个会计年度累计现金分红金额低于5000万元”此类情形，交易所将对其股票交易实施其他风险警示(在股票简称前冠以ST字样)。 就分红不达标则实施ST的这一安排看，以2020—2022年度数据测算，沪深两市可能触及该标准的公司数量有80多家。
根据当前多数公募基金公司有关规定，若上市公司股票交易被交易所实施其他风险警示/退市风险警示，该上市公司股票将被调出证券池，公募基金经理将尽快卖出此前已经持有的该公司流通股。在此情形下，公募机构短期内集中抛售，大概率将给上市公司股价带来直接压力，对市值管理工作(特别是低价股)带来严峻挑战。
值得警醒的是，新“国九条”明确提出，“加大退市监管力度”“加快形成应退尽退、及时出清的常态化退市格局”；“健全退市过程中的投资者赔偿救济机制，对重大违法退市负有责任的控股股东、实际控制人、董事、高管等要依法赔偿投资者损失”。回看历史，自2020年退市制度改革以来，截至2024年初，沪深两市共有129家公司退市，其中106家强制退市，强制退市公司数量是改革前10年数量的近3倍。近年来，A股退市力度持续加大(2021年为20家、2022年为46家、2023年为47家，笔者预期2024年大概率将再创新高)，交易类、财务类、规范类、重大违法类等多元退市渠道逐步畅通，面值退市(如：正源股份)、市值退市(如：建车B)等新现象受到上市公司、二级市场高度关注。
因此，在新“国九条”“退市新规”等综合政策环境下，注重现金分红的稳定性、连续性，既是上市公司积极回报广大投资者的正向路径，更是上市公司维护自身市值、护航内在价值、实现稳健发展的必然选择。
加强市值管理成上市公司的共同课题
尤其是央企、国企必须答好“考卷”
2024年3月15日，证监会发布《关于加强上市公司监管的意见(试行)》，明确指出“分红的稳定性、及时性和可预期性相对不足，上市公司对自身投资价值的重视程度不够，上市公司质量与经济社会高质量发展的要求和投资者的期待相比仍有差距”，进而强调要“加强现金分红监管，增强投资者回报”“推动上市公司加强市值管理，提升投资价值”，具体包括：对分红采取强约束措施；多措并举提高股息率；推动一年多次分红；鼓励上市公司综合运用各类工具提升对长期投资的吸引力；依法从严打击“伪市值管理”。
特别地，就央企、国企上市公司这一重要群体而言，2024年1月29日，国务院国资委召开中央企业、地方国资委考核分配工作会议，明确提出在前期试点探索(指：中国宝武、中国建筑)、积累经验的基础上，全面推开上市公司市值管理考核：坚持过程和结果并重、激励和约束对等，量化评价中央企业控股上市公司市场表现，客观评价企业市值管理工作举措和成效，同时对踩红线、越底线的违规事项加强惩戒，引导企业更加重视上市公司的内在价值和市场表现，传递信心、稳定预期，更好地回报投资者。
由此可见，从监管层政策意图、考核导向看，依法合规、遵循规律、务实有效地 加强市值管理，将成为上市公司面临的共同课题，特别是央企、国企必须答好的考卷。
央企控股上市公司在A股高质量发展中起着重要的引领作用；根据公开数据，截至2024年2月初，央企上市公司有459家，占全部A股上市公司数量的8.6%，总市值为24.28万亿元，占全部A股上市公司总市值的32.9%。从2024年上半年情况看，上市公司积极响应监管层号召，加大现金分红力度，综合运用回购、增持、并购重组、股权激励等办法，以实际行动深化市值管理；其中，央企起到了率先垂范作用。
比如：中国石油、云南铜业、航天彩虹等多家央企控股上市公司明确宣布将市值管理指标纳入管理层业绩考核、量化评价。石化油服明确将以提升业绩为根本，持续降本增效，赢得资本市场认可；加强与投资者的互动交流，向资本市场传递业务亮点。英力特明确将研究建立市值管理激励约束机制，聚焦经营业绩提升，加强投资者关系管理，提升市值管理水平。
诸多上市公司积极响应
多家金融公司中期分红在路上
根据iFinD数据，2023年A股上市公司拟分红金额已达2.24万亿元，创历史新高。2024年上半年，诸多上市公司积极响应监管层鼓励分红、推动一年多次分红导向，明确加大中期分红力度。据不完全统计， 截至6月26日，A股已有103家上市公司发布中期分红预案 ；从方案进度看，处于“董事会预案预披露”阶段的有82家，“董事会预案”阶段的有2家，“股东提议”的有7家，“股东大会通过”的有12家(占比11.7%)。
对投资者而言，这里面也蕴含着潜在投资机会。
以备受关注的银行板块(共42家上市公司)为例，目前已有至少15家通过有关中期分红安排的董事会决议或股东大会决议；四家国有大行(工商银行、农业银行、中国银行、建设银行)均首次提出拟实施中期分红安排，相关议案均已通过董事会决议(四大行将2024年度中期分红派息的股息总额占归母净利润的比例普遍定为不高于30%)，其中：农业银行有关议案已获股东大会通过。根据iFinD数据，A股券商板块50家上市公司已有近半数提出中期分红计划，从方案进度看，国泰君安、华泰证券、海通证券等2024年度中期分红议案均已获得股东大会通过，同意授权董事会制定具体分红方案；中金公司、中信证券、中信建投、中国银河、申万宏源等相关议案均通过董事会决议，将提交股东大会审议；多数券商计划中期分红的股利支付率上限达30%，其中：东吴证券高达50%。
近年来，伴随着无风险收益率(十年期国债收益率)持续下行，房地产、中小金融机构、地方政府债务等潜在风险仍有待防范化解， 内含高股息率的上市公司(特别是经营稳健、护城河深、分红稳定、估值偏低的头部央企)具备了显著的配置价值 ，除了上文提到的以 银行 (如：农业银行、中国银行)为代表的 金融板块 外， 水电 (如：长江电力、华能水电)、 中药 (如：东阿阿胶、羚锐制药)、 高速公路 (如：宁沪高速、粤高速A) 为代表的红利板块中的优质上市公司也给了二级市场中小投资者丰厚回报。
投资人实现长期复利
经得起长期实践的检验
事实上，高股息率投资策略(同时关注高股息的连续性、低估值的安全性)有其坚实的理论支撑，经得起长期实践的检验。
沃顿商学院杰里米·西格尔教授(Jeremy J. Siege)在《股市长线法宝》(Stocks for the Long Run)一书中写道：从1957年到2006年，每年根据最新的股息率调整成分股，这一投资策略的回报从长期来看显著跑赢标普500指数。就国内而言，根据海通证券、天天基金网等统计，中证红利指数近五年年化收益率显著跑赢A股所有宽基指数，且客户持有红利低波类基金产品的体验更佳。为大陆价值投资者所熟知的深圳投资人张尧先生(覆盖A股、B股、港股市场)在20年间实现了超2000倍的投资收益，在复盘总结个人投资原则时，就明确提出“用持股数乘以每股利润作为自己的利润，以收到的股息作为自己的现金流，构成自己的利润、现金流体系”，“以每年收到的股息作为现金流来源，投资新项目”。近年来因投资煤炭股而闻名的王文先生也将高分红作为其严格的选股标准(低估值、高现金流、高分红、业务长期可持续、有梦想)之一，并在接受央视采访时感慨“分红可度一切苦厄”(对个人投资者而言)。
根据德勤风驭有关团队统计，近五年因财报造假被行政处罚的A股公司数量不断攀升，2023年达54家，2024年5月底前已确定有27家企业被处以行政处罚；进一步利用大数据模型分析，569家上市公司2023年财报被识别出可能存在风险，占比10.93%(接近交易所公开发函比例)；近三年连续存在高危风险的企业共261家，占比5.01%，此类企业可能面临更高的信息披露违规风险。因此，如果考虑到当前境内资本市场上市公司财报质量、信息披露、公司治理等客观情况， 高度重视现金分红的稳定性、连续性对于中小投资者而言有着重大意义，可视为考察检验上市公司商业模式是否优秀、竞争优势是否突出、业务经营是否稳健、现金流是否充沛、公司治理是否规范的外显信号之一。
根据iFinD数据，A股近三年累计分红占比在30%以下的上市公司有1391家，占全部A股上市公司数量的25.9%；近三年累计分红总额低于5000万元的上市公司有2106家，占全部A股上市公司数量的39.2%。
特别是在新“国九条”“退市新规”综合政策环境下，证监会、国资委均明确倡导有价值基础的市值管理，央企控股上市公司面临着现实的政治任务和直接的考核压力，在有分红能力的前提下加大现金派息力度是更可以预期的。
根据前述分析逻辑，重点关注其中的盈利能力强、公司治理规范、股东分红回报规划明确、估值相对偏低的央企控股上市公司，此类公司进一步提高分红派息比例的概率更大。对于其中长期聚焦主业、产业竞争优势突出、企业家精神明显、一贯积极回报投资者的民营控股上市公司(如：细分领域隐形冠军)，也保持高度关注。
(作者系野会火资本、一百亿市值研究所合伙人。本文已刊发于6月29日《证券市场周刊》，文中观点仅代表作者个人，不代表本刊立场。文中提及个股仅作举例分析，不作投资建议。)
